【资讯】慢牛新征程已经开启

慢牛新征程已经开启

我们近期分析，A股在5000点以下的这轮大震荡，具有“留得青山在，方能有柴烧”的意义。只是，降杠杆引发的连续下跌以及期指放大效应把本来较为合理的千点震荡“玩大了”。之前，我们一直呼吁专业能力不高、风险识别和防御能力不强的普通投资者不要参与杠杆类投资行为。

为了阻止资金杠杆断裂引发的恶性循环继续蔓延，上周开始监管层连续“出大招”救市，效果显著。我们认为，救市的根本目的有两个：一是在行情去杠杆恶性循环出现后，A股陷入了不得不救的境地，有必要出重手阻止股灾继续蔓延及其可能引发的金融危机；二是，为了维护股市作为国资改革与资产证券化，以及为中小企业提供直接融资渠道与创新资本 、驱动经济结构转型升级的两个平台功能不至于毁于一旦。

长痛不如短痛

我们近期分析，A股在5000点以下的这轮大震荡，具有“留得青山在，方能有柴烧”的意义。只是，降杠杆引发的连续下跌以及期指放大效应把本来较为合理的千点震荡“玩大了”。之前，我们一直呼吁专业能力不高、风险识别和防御能力不强的普通投资者不要参与杠杆类投资行为。由于这次参与杠杆类投资的投资者层面太广、涉入太深、杠杆率普遍较高，再加上与期指的杠杆乘数效应，即使这次震荡不发生杠杆断裂风险，将来也一定会发生。并且，随着风险不断累积与时间延伸，杠杆“撑得越大”，调整也必然会更加惨烈。因此，为了市场的稳定和健康，这轮以降杠杆为主要特征的大震荡从行情整体性质上来说有“长痛不如短痛”的意义。

我们不认为这次降杠杆引发的大震荡有什么“阴谋论”。因为，从投资策略角度来看，在市场泡沫较大时，在5000点以上布局做空代表泡沫化小市值股的中证500，本身是一个合理的投资策略。只是，后续的套保空单加大了期指行情下跌的速度与幅度。这次剧烈的现期联动大震荡所反映的问题，在于之前所有参与者对杠杆市都没准备好，就习惯性地抱着单边思维匆忙入市了。对于监管层来说，在我国股市杠杆交易刚起步的时候，一开始就放任场外配资、分级基金等“野蛮人”入市，并对杠杆与期指等衍生品双重杠杆的乘数效应认识不足、对杠杆交易的衍生风险认识不足。对于投资者来说，对杠杆交易的本身风险与衍生风险认识不足，对杠杆交易的风险控制能力不具备，很多投资者还不具备套保能力，在杠杆放大盈利的单边做多思维下匆匆入市。从制度层面看，券商在发展业务的驱动下对场外配资、分级基金等“野蛮人”入市大开方便之门，对两融客户的风险识别、客户资产的风险识别、担保警戒、强平等都还处在非常粗线条操作阶段；对入市资金根本没有识别度，就大规模展开两融与信用业务。从舆论层面看，“国家牛市”、“改革牛”、“4000点是牛市新起点”等舆论一浪高过一浪，使之前这轮不成熟的牛市一开始就捆绑了国家信用。这些不成熟的表现交织在一起，就形成了不正常的上涨和不正常的下跌。在过去一年中，上证综指涨幅达160%、创业板指数涨幅达230%，但如今，行情仅仅调整了30%左右就危机四伏，是绝对不正常的。

一次最直接的风险教育

行情的种种不正常，需要“有形之手”来整合、来纠正。但如果这些市场的种种不正常不从制度与规则的基础层面加以解决，行情被一系列“大招”救起来了，不等于风险就没有了，这次大震荡所暴露出来的问题，有待于市场稳定后慢慢来解决。从已有的救市效果来看，我们认为已经取得完胜。首先以稳定局面为主，以“护”为主，在把行情稳定在一定水平上不至于继续失控的同时，让市场累积的风险继续释放，交易杠杆该爆的坚决让其爆，目的是不让风险继续累积在市场，并延续到以后的行情中。其次，在弄清市场主要问题在于去杠杆后，主动承接强平盘以释放流动性，在去杠杆达到目标后则主动出击，通过交易规则的改变和交易方法的改变，在期指市场通过期指涨停全面逼迫已有的做空盘空翻多(否则会存在空单爆仓的风险)，在小盘股流动性激活后，期指的空翻多对套保盘意味着必须平仓现货 ，否则会产生单边风险。如此，既达到了“教训”现货高杠杆赌徒的目标，又达到了“教训”期指刻意做空盘的目的。综上可见，“国家队”完胜。

虽然付出了一定的代价，但这轮大震荡教育和训练了所有市场参与者：清理了高杠杆的市场“赌徒”，教训了运作不规范、风险控制能力弱、常在市场中走钢丝的部分“野蛮人”投资机构，训练了市场正规军机构，教育了还处于“菜鸟期”的上市公司，也让市场监管层积累了丰富的经验……我们认为，这是A股市场真正走向成熟的必要历练。正因为之前市场的种种不正常，我们在4月份分析认为A股还缺乏慢牛的基因。现在我们相信，A股的慢牛新征程已经开启。

从行情表现来看，我们认为6月中旬开始的去杠杆大震荡，到目前为止已经较大程度上清除了场外高杠杆配资，也至少清除了至少一半以上的信托类配资和一部分风险抵御能力弱的两融，对“以小搏大”投资者已经做了一次最直接的风险教育。融资余额数据显示，当前的融资余额较顶峰期已经下降了36%，如果算上场外配资的清理，市场杠杆率大约已下降50%，两市成交量较顶峰已经缩减60%。同时，以去年1974点为“起步价”计算，从5178点的回跌幅度已经达到涨幅的56.34%；解杠杆压力更大的创业板从去年1210点起步到4037点，目前跌幅已经达到61.3%，恰好接近61.8%分割位；而众矢之的的中证500指数同期回调幅度已达65%。因此，基本可以确定这轮降杠杆大震荡已进入尾声。在“有形之手”开始发挥作用后，行情已经开始产生转折反弹的临界点。

此外，为了护市，在上证3700点、创业板2600点一带，作为股市最重要、最基本功能的IPO也作了让步，因此，后期IPO何时恢复也成为本次风险已被完全卸除的一个重要指标。

区域性“千点震荡”

我们之前分析，区域性的“千点震荡”或成后阶段行情的常态。期间除了权重股脉冲性“护市”行情以外，行情涨跌结构或陷入一个分化的“混沌市”。一方面，半年报的优劣分化会瓦解行情的组团效应；另一方面，受降杠杆调整的冲击，各类主题股都存在概念落地的需求，面临成长性成色的检验；再一方面，在降杠杆“洗涤式”大震荡中确实产生了许多“过杀和错杀”，也有一批股票深跌后会出现技术性反弹；此外，也有一部分“停牌躲猫猫”的股票去杠杆压力仍然存在；最后，有形之手坚决救市会吸引部分敏感性资金的跟随和流入，从而导致在震荡市中流动性或会出现有进有出的流动性“围城”现象。因此，在后期区域性“千点震荡”震荡期间，个股涨跌会分化，机会与风险均呈，交易难度也较高，这是对之前蜂拥入市的新投资者是又一次历练。

行情快速下跌到目前为止，基本上清除了市场中几乎所有的持仓不坚定的和风险抵御能力弱的筹码。因此，这轮行情等到后期套保的现货筹码也得到释放并消化后，市场风险将得到完全消除，行情止跌后将成为A股行情最为坚实有效的新底部。虽然后期行情或还有再整固的过程，但我们相信，目前区域已成为A股长周期慢牛的新起点。由于这轮大清洗行情已经产生了许多“错杀”，有相当一部分价值成长股形成了只有股灾才会产生的价值买点，只待投资者的慧眼和信心。因此，策略上，寻找错杀股的时机到了。

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